Investidor pede mais para financiar dívida de varejistas

Juros muito mais altos, inflação resistente e poder de consumo reduzido compõem o cenário que pune há alguns meses as empresas varejistas na bolsa de valores. Mas, mais recentemente, o som de alerta também começou a ressoar no mercado de dívida corporativa local, onde boa parte dessas empresas vem se financiando, seja para continuar seus planos de expansão, seja para reforçar seu fluxo de caixa, pensando em passar a turbulência que ainda pode vir diante dos riscos macroeconômicos que se avizinham.

Analistas ouvidos pelo Valor são unânimes em dizer que, ao contrário do que se pensa ao se olhar para grandes varejistas negociados em bolsa – Magazine Luiza, Americanas C&A, Centauro, Guararapes, Renner e Via –, que tiveram perdas de até 88% em 12 meses, a situação do mercado de crédito não é dramática. A maioria das empresas tem uma situação de alavancagem sob controle e pode acessar o mercado.

A questão é que os investidores estão cada vez mais exigentes, não dispostos a pagar qualquer preço e nem mesmo dispostos a financiar empresas por qualquer período de tempo. E numa altura em que a oferta de títulos é abundante, pode escolher a quem quer dar dinheiro. E isso já se reflete tanto na negociação de ações no mercado secundário quanto em novas emissões.

“O que vemos é uma dispersão de atuação entre as empresas, típica de momentos em que cresce a incerteza sobre o setor como um todo”, diz Alexandre Muller, sócio da gestora de ativos JGP.

Duas operações recentes de grandes varejistas ilustram bem esse ambiente. Americanas captou R$ 2 bilhões em junho emitindo títulos de 11 anos. A taxa paga ficou 2,75% acima do CDI (taxa interbancária de curto prazo), em uma operação considerada muito bem sucedida, mesmo com um prazo tão longo. Da mesma forma, a Centauro captou R$ 500 milhões com a emissão de bônus de 5 anos, com remuneração de 2,1% acima do CDI, em uma colocação totalmente absorvida pelo mercado.

Em julho, a Via concluiu a emissão de R$ 400 milhões em Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) de cinco e sete anos. Mas dada a baixa demanda pelo título, de apenas R$ 134 milhões, os bancos que coordenaram a oferta tiveram que manter uma parcela de R$ 266 milhões.

Neste caso, a avaliação dos gestores é de que o prazo foi muito longo devido ao risco da empresa, que lida com questões macroeconômicas, mas também operacionais e de governança. Basta lembrar que, durante o processo de bookbuilding, veio a público um desentendimento entre os sócios sobre o plano de remuneração da empresa.

Da mesma forma, a C&A aproveitou o mercado para captar R$ 600 milhões por meio de emissão de bônus em abril. Na época, a Fitch havia alterado a perspectiva de rating da empresa para negativa. Os bancos também tiveram que exercer o compromisso firme e ficaram com 69% e 28,65% dos dois lotes, com vencimento em 2025 e 2028, respectivamente.

Quando se olha para o mercado secundário, também há alguns movimentos que chamam a atenção. O título de Magalu, que foi emitido no ano passado com taxa de 1,25% acima do CDI, por exemplo, agora é negociado a 1,75%. Em contrapartida, o título da Guararapes com vencimento em 2024, que foi emitido com spread de 2,95% acima do CDI, teve taxa referencial de 2,0295%.

“Há uma mudança nas condições para essas empresas, e o mundo do crédito também percebe isso”, diz o Sr. Muller. Ele observa que, embora o efeito negativo não seja tão intenso quanto o observado em 2020, quando a pandemia impactou fortemente alguns setores, como restaurantes ou turismo, os investidores agora parecem ainda mais cautelosos.

“Em 2020, era mais fácil ter uma projeção de recuperação das empresas porque sabíamos que as coisas iriam se normalizar. Agora, a chamada é mais complexa, porque ninguém sabe quando a taxa de juros vai parar de subir e nem por quanto tempo ela vai ficar alta”, explica. Nesse contexto, diz Muller, o cenário fiscal tem um peso ainda maior no mercado, uma vez que a definição do quadro fiscal do próximo governo terá grande influência nas projeções das taxas de juros.

Vivian Lee — Foto: Carol Carquejeiro/Valor

Vivian Lee — Foto: Carol Carquejeiro/Valor

Vivian Lee, sócia da Ibiúna Investimentos, diz que o cenário macroeconômico de juros altos e inflação afeta a renda e esfria o consumo. E isso impacta diretamente no faturamento das empresas e pune principalmente quem tem um braço financeiro. Sem falar no efeito imediato da elevação da taxa básica de juros Selic sobre a dívida, que, em sua maioria, está atrelada ao CDI. “Ainda não vimos nenhum impacto do custo financeiro nos relatórios de ganhos quando olhamos para o horizonte de 12 meses, mas no segundo semestre isso começará a aparecer”, diz ela.

O que os analistas observam, porém, é que o impacto dos juros terá uma magnitude diferente em cada segmento do varejo. O mais sensível é o segmento de linha branca – representado pela Via e Magalu – que já se beneficiou bastante durante a pandemia, período em que os consumidores direcionaram seus recursos para esse tipo de produto.

Por outro lado, o varejo de moda acaba ganhando espaço nesse momento. Mas para quem tem braço financeiro, a alta dos juros tem um duplo efeito negativo: no consumo e na inadimplência da carteira. É o caso da C&A, Renner e Guararapes (dona da Riachuelo).

A necessidade de capital de giro, o perfil do público consumidor e o nível de alavancagem também são variáveis ​​que estão sendo observadas de perto pelos investidores.

“Aqueles que dependem das classes altas acabam se beneficiando. Quem trabalha mais com as classes mais baixas vai perder mais porque a inflação pesa mais para esses consumidores”, diz Luiz Sedrani, diretor de investimentos da BV Asset. “O pacote [de estímulo ao consumo] do governo tende a estimular a economia, mas temos que ficar de olho na inadimplência.”

O mercado observa desde março uma repactuação das ações, movimento que ainda não atingiu todas as empresas, diz Lee, da Ibiúna. “O quanto esse cenário se refletirá nas taxas pagas pelas empresas é difícil dizer, mas é claro que haverá uma correção de preços, e desta vez será por risco de crédito”, diz. Esse ambiente deverá se sobrepor ao fluxo de investimentos, que continua forte para o mercado de dívida corporativa. Isso tem contribuído para equilibrar as tarifas pagas pelas empresas. “Mesmo que você tenha apetite por dívida corporativa, os investidores separarão o trigo do joio e, em algum momento, os preços se ajustarão.”

Leonardo Ono, gerente de dívida corporativa da Legacy, diz que muitos varejistas são impactados por conta do factoring de recebíveis, operação cujo custo aumentou com a alta da Selic. Mas, para ele, essa não é uma situação exclusiva do varejo, mas sim de empresas que dependem da economia local. Boa parte dessas empresas está preparada para passar por períodos turbulentos. “Não vejo uma situação explosiva”, diz ele.

Em nota, a Magalu informou que encerrou o primeiro trimestre com caixa líquido ajustado de R$ 1,6 bilhão e caixa total de R$ 8,5 bilhões, considerando caixa e aplicações financeiras de R$ 2 bilhões e recebíveis de cartão de crédito disponíveis de R$ 6,5 bilhões. Guararapes, Americanas, Renner e C&A não quiseram comentar. Centauro e Via se recusaram a comentar, citando um período de silêncio antes da divulgação de seus relatórios de lucros.


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